[DE10Y] - Нерешаемые проблемы немецкой экономики.Доходность 10-летних государственных облигаций Германии продолжает расти и уже находится в районе максимумов примерно за 15 лет.
Для страны, которая десятилетиями была главным экономическим локомотивом Европы и одним из основных поставщиков «безрисковой ставки» для всей еврозоны, это крайне неприятный сигнал.
С точки зрения техники пока всё развивается по нашему сценарию: движение вверх с небольшими коррекционными откатами.
Приоритет на север сохраняется до тех пор, пока удерживается зона вибрации, отмеченная на графике.
Но гораздо интереснее другое.
Чем дальнейший рост доходностей немецких облигаций чреват для Германии и всей Европы?
Начнём с базовой механики.
Доходность немецких 10-леток — это фактически один из фундаментальных ориентиров стоимости капитала в еврозоне. Если дорожают деньги для самого надёжного заёмщика Европы, вслед за ним постепенно дорожает финансирование практически для всех остальных экономических агентов.
▪️ Удорожание обслуживания государственного долга
Высокая доходность не означает, что Германия завтра начинает обслуживать весь накопленный долг под 3–4%. Эффект приходит постепенно — по мере погашения старых дешёвых облигаций и их рефинансирования новыми.
Но направление очевидно: чем дольше доходности остаются высокими, тем большая часть бюджета начинает уходить на обслуживание долга.
Причём происходит это в крайне неудобный момент: Германия одновременно увеличивает расходы на оборону, инфраструктуру и поддержку экономики.
Возникает классический эффект вытеснения: чем больше государство занимает на рынке, тем дороже становится капитал для частного сектора.
▪️ Давление на промышленность
И вот здесь начинается самое интересное.
Старая немецкая экономическая модель десятилетиями опиралась на несколько преимуществ: дешёвую энергию, относительно дешёвый капитал, мощный экспортный промышленный сектор и огромный европейский рынок.
Часть этих преимуществ уже разрушена.
Теперь к дорогой энергии добавляется дорогой капитал.
Для капиталоёмкой промышленной экономики это особенно болезненно: растёт стоимость модернизации заводов, кредитования, строительства и инвестиций.
▪️ Недвижимость и кредитный рынок
Доходность облигаций является ориентиром и для стоимости длинных денег в частном секторе.
Следовательно, рост доходностей постепенно транслируется в ипотеку и корпоративное кредитование.
Особенно чувствительна именно Германия, где стоимость долгосрочной ипотеки уже заметно выросла.
Цепочка, которую я вам много раз уже объяснял выглядит так: дорогая ипотека далее снижение доступности жилья далее давление на строительство далее снижение спроса на недвижимость далее проблемы у девелоперов и банков, кредитующих этот сектор далее банковский кризис, о котором я вчера упомянул.
▪️Проблема выходит далеко за пределы Германии
И здесь находится, пожалуй, главный системный риск.
Если даже Германия вынуждена занимать всё дороже, что происходит с Францией, Италией, Испанией и другими государствами с гораздо более тяжёлой долговой нагрузкой?
DE10Y — фундамент европейской кривой доходности.
Поэтому рост немецких ставок способен постепенно поднимать стоимость капитала всей еврозоны.
И тогда начинается крайне неприятная математика:
рост DE10Y приводит к росту стоимости европейского долга. Далее рост процентных расходов, которые увеличивают дефицит. Следовательно появляется необходимость новых заимствований, что порождает ещё большее предложение облигаций, а это в свою очередь способствует дополнительному давлению на доходности.
Получается потенциальная петля обратной связи.
Именно здесь долговая проблема начинает превращаться из немецкой в общеевропейскую.
▪️ ЕЦБ оказывается перед классической дилеммой
Как остановить рост доходностей?
Единственный оставшийся вариант, это — возвращение ЕЦБ на рынок облигаций: QE, чтобы взять под контроль кривую доходности.
Но и здесь возникает ловушка.
Если инфляция остаётся повышенной, а причиной роста доходностей являются не просто панические продажи, а структурный рост государственных расходов, дефицитов, инфляционной премии, а также очень высокие геополитические риски, печатный станок проблему не решает.
Он способен сбить номинальную доходность облигаций на некоторое время.
Но ценой может стать ослабление евро и новый инфляционный импульс, гораздо сильнее предыдущего, что просто угробит фиатную систему в пух и прах.
▪️ История здесь предоставляет довольно неприятные параллели.
Веймарская Германия, показывающая, чем заканчивается ситуация, когда доверие к фискальной и денежной системе окончательно разрушается. Я, думаю, люди все здесь образованные, и помнят, что происходило после I МВ с Германией.
Сейчас же экономический принцип остаётся прежним:
государство может административно контролировать цену денег, но оно не способно административно заставить инвестора доверять этим деньгам.
Поэтому сейчас в немецкий парламент и проходят крайне правые партии — в определённой степени по аналогии с политическими процессами 1920–1930-х годов.
Моё умозаключение простое: у Германии в ближайшие 5–15 лет есть только два пути:
— Сильнейший экономический, социальный и политический кризис, решить который можно будет только встав на военные рельсы (что мы уже наблюдаем).
— Не дожидаясь этого острого кризиса, встать на военные рельсы.
Как я недавно сказал своему другу: «До сих пор не могу понять одну историческую закономерность: почему, когда европеец начинает голодать из-за политики собственных руководителей и их сюзеренов, русский в итоге идёт на мировую войну?»
Длинная